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FlatexDegiro: Análisis resultados 2024 (Formato texto)

FlatexDegiro ha presentado unos resultados francamente fascinantes, con un crecimiento muy por encima de la orientación original de la compañía. Ya habíamos mencionado varias veces que había muchas probabilidades de que fueran superados, pero lo cierto es que han sido superados con creces, tanto en términos de ingresos como en términos de beneficios.

La compañía ha logrado este año aumentar sus ingresos un 23% y sus beneficios netos un 55%, impulsados por un aumento de los ingresos por comisión de brókeraje del 20% y un aumento de los ingresos por intereses del 32%.

El primer punto, el aumento de los ingresos por comisión, viene impulsado por una gran victoria: han superado la base de 3,1 millones de clientes, es decir, han aumentado su base de clientes un 14% interanual, ganando 420.000 nuevas cuentas, un 24% más que el año pasado y cerca de niveles del 2022. Este resultado de 282 millones de euros en ingresos por comisiones lo han conseguido con transacciones que se han mantenido estables en términos de operaciones por cliente, alrededor de las 22, algo que continúa aún sin despertar y sigue siendo el principal potencial catalizador del futuro para la compañía.

Sí es cierto que, positivamente, han registrado en 2024 una base de usuarios activos durante el año superior al 50% y muy cercana al 55%. Esto significa que al menos la mitad de sus usuarios han realizado una transacción o más. Pero lo más importante es que este 50%-55% de usuarios activos han realizado alrededor de 41 transacciones.

El problema es la otra casi mitad de usuarios que están inactivos dentro de la plataforma, que sigue siendo el gran desafío de la compañía y que hemos resaltado en numerosas ocasiones. Por eso, parte del plan estratégico en los próximos 2-3 años es reactivar a esa amplia segmentación de clientes que ya están en FlatexDegiro pero que no están operando.

Sin embargo, con ese cerca del 55% de usuarios activos, se trata del nivel más alto registrado desde 2015. Para poner en perspectiva, en 2023, los usuarios activos estaban por debajo del 48%, y en 2022, en torno al 40%. Por lo tanto, hay un muy buen trabajo de reactivación de clientes, aunque aún queda mucho por hacer.

Con todo ello, el lanzamiento de nuevos productos y la reactivación de clientes, la compañía busca alcanzar los 650 millones de ingresos y 200 millones de beneficios netos para 2027 en un plan un tanto ambicioso. 

La compañía señala que hay alrededor de 250.000 usuarios activos dentro de la plataforma con más de 1.000 euros en activos, lo que supone una oportunidad para recapturar 250 millones de euros en activos realmente activos. Y ojo al dato: por cada transacción adicional por cliente al año, podrían aumentar los ingresos en 1 millón de euros.

Para reactivarlos, van a potenciar el marketing educativo y de contenido, alertas basadas en los portafolios de los usuarios y la creación de watchlists, entre otras medidas. También, una de las principales iniciativas será la llegada de nuevos productos, especialmente cripto, que llegarán en 2025.

Ya en diciembre se lanzaron en Alemania, y estarán disponibles en Austria, Países Bajos, Francia y España antes de verano, y en el resto de mercados antes de noviembre. Dispondrán de las 20 criptomonedas más relevantes, incluyendo Bitcoin, Ethereum, Cardano, Solana, Doge o Polygon, entre otras. Contarán con tres partners integrados: un proveedor de liquidez, uno de enrutamiento de pedidos y Tangany para custodia. De hecho, en la presentación muestran cómo ya está integrado en Flatex en Alemania y cuentan con todos los requisitos regulatorios del MICAR, siendo la única oferta de este tipo en Alemania.

También, en Alemania, y como parte de su estrategia de expansión en Europa, van a enfocarse en planes de ahorro y acciones fraccionadas, preparándose para la reforma de pensiones, que es necesaria en toda Europa y especialmente en Alemania. Así que impulsarán planes de ahorro automatizados y herramientas adicionales, lo que, en mi opinión, potencialmente podría aumentar la base de usuarios activos.

De cara más al corto plazo, en 2025 la compañía planea quedarse plana en términos de ingresos, a medida que compensa la caída de ingresos por intereses debido a la bajada de tipos con mayores ingresos por comisiones de brókeraje. En ese escenario, planea que los beneficios oscilen entre el -5% y el +10%.

 La diferencia con los escenarios es que nosotros planeábamos que en 2024 la base de usuarios fuera considerablemente más débil, con alrededor de 2,9 millones de clientes, y que alcanzasen los 3,3 millones de clientes para 2025. Se quedaba bastante más rápido la adquisición de clientes y eso les ha permitido tener unos ingresos más altos de lo esperado en 2024, junto a también mayores comisiones por transacción de lo que se esperaba y, encima, impulsado también, sobre todo, por bastante más altos ingresos de intereses totales, ya que la base de efectivo finalmente ha sido muy superior a nuestras estimaciones.

 Esperábamos unos 3.880 millones de depósitos en efectivo remunerados, mientras que la compañía ha conseguido 4.270 millones, aproximadamente. Es decir, ha conseguido en 2024 nuestro objetivo para 2025, y por eso los ingresos que ha registrado en 2024 son los que nosotros esperábamos para 2025, por lo que, de alguna manera, van un año adelantados a nuestras estimaciones.

Sin embargo, probablemente el año que viene nos pongamos en línea mis estimaciones y las de la empresa, porque la compañía, ya digo, planea quedarse relativamente plana y, en el mejor de los casos, crecer un 5% en ingresos y un 10% en beneficios para alcanzar los 123 millones. Nosotros ya teníamos proyectados para el 2025 unos 121 millones de euros, que creemos que siguen pudiendo alcanzar.

Ya publicaremos próximamente una actualización de nuestras predicciones, pero a priori nos da la sensación de que vuelve a suceder algo muy parecido a lo del año pasado, y es que la compañía está siendo muy conservadora en sus estimaciones.

Pero, ya digo, realizaremos nuevas estimaciones para 2025 con el escenario actualizado y las publicaremos próximamente.

Sin embargo, fijaos cómo no tiene demasiado sentido que la compañía proyecte quedarse plana en ingresos y, a pesar de reducir sus costos operativos el año que viene, ya que planean que los costes de personal estén por debajo de los de 2024, que los costes de marketing se mantengan estables, con un coste de adquisición de clientes de alrededor de 75 euros, y que los gastos de administración se reduzcan a alrededor de 10 millones de euros, aún así solamente esperen que el beneficio se mantenga entre plano y un +10%.

En cualquier caso nuestro precio objetivo para 2026 ya ha sido alcanzado recientemente en los 18€, haciendo un x3 desde nuestra tesis y ampliación tras la intervención del Bafin. 

Como digo, el tema de las transacciones sigue siendo el gran punto débil de los resultados. Han gestionado 63 millones de transacciones este año, un 11% más, mientras que los clientes han aumentado un 14%. Por lo que el tema de los usuarios inactivos sigue siendo el mayor de los problemas sin resolver de la empresa.

Las entradas netas de efectivo fueron de 6.600 millones de euros, un 46% más que el año pasado. El efectivo bajo gestión alcanzó los 4.300 millones de euros, muy por encima de los 3.600 millones del año pasado, en concreto un 19% más, y también muy por encima de los 3.800 millones que esperábamos nosotros, en concreto un 10,5% más.

 Los activos bajo custodia ascienden a 67.000 millones de euros, 20.000 millones más que el año pasado. Y si sumamos el efectivo, llegamos a 71.500 millones de euros en activos totales bajo gestión, frente a los 51.700 millones del año pasado.

Los ingresos por comisiones fueron de 282 millones de euros, por encima de los 274 millones que proyectábamos, gracias principalmente a una mayor base de clientes, un 3% superior a lo que esperábamos, y sobre todo a un mayor ingreso por transacción, que ha alcanzado los 4,47 euros.

Esto representa un aumento del 8% frente al año anterior y está muy por encima de los 4,20 euros que proyectábamos nosotros, ya que, debido a la competencia, pensábamos que iba a ser más débil ese incremento de comisiones por transacción. Pero parece que no han tenido ningún problema con ello y, de hecho, insisto en que han crecido de forma mucho más rápida este año, a pesar de ese aumento de comisiones. Incluso han reducido el coste de adquisición de clientes un 25%, hasta los 75 euros, frente a los 100 euros del año pasado.

Por otro lado, mi gran sorpresa está en los ingresos por intereses, que ascienden a 180 millones de euros, un 32% más que el año pasado y un 32% más de lo que esperábamos nosotros. Esto se debe, básicamente, a mayores depósitos en efectivo remunerados, como hemos explicado antes, y también a un mayor Interest Rate, ya que esperábamos una bajada de tipos más acelerada en la segunda mitad del año, que finalmente no llegó.

Por lo tanto, el tipo medio del 2024 ha sido mayor que el del 2023, algo que, además, hay que sumar a la mayor adopción de los préstamos de margen, de los cuales hemos seguido hablando durante todo el año. Mientras, los otros ingresos caen hasta los 17,5 millones de euros, y el coste de materias primas y consumibles se mantuvo exactamente plano frente al año anterior. Esto, junto con el incremento de ingresos, significa que el margen bruto se expandió de forma relevante, en alrededor de 3,4 puntos porcentuales, gracias principalmente a esos mayores ingresos por intereses, que van directamente al margen operativo, tal y como hemos explicado en varias ocasiones.

Además, el gasto de marketing no solo no aumentó, sino que se redujo frente al año anterior, lo que ha sido la gran hazaña de este año, y que hemos explicado en trimestres anteriores. Mientras tanto, el gasto de personal sí que aumenta alrededor de un 19,5%, aunque en cualquier caso, por debajo del incremento de ingresos.

Ese aumento se explica, sobre todo, por aumentos salariales y provisiones para medidas de personal, probablemente para despidos, ya que se comenta en la presentación que se espera que se reduzcan los costes de personal en 2025 respecto a 2024. Las provisiones para la retribución variable a largo plazo fueron de 7,5 millones de euros, bastante moderadas.

Por otro lado, los otros gastos administrativos aumentan hasta los 60 millones de euros, un 20% más que el año pasado, principalmente por el incremento en honorarios legales y de consultoría relacionados con elementos regulatorios, que se espera que se reduzcan el año que viene en alrededor de 10 millones. Con ello, volverían a los 50 millones de 2023, lo cual es una buena noticia para el margen.

Todo esto ha impulsado la mejora del beneficio neto hasta los 112 millones de euros, un 55% más que en 2023 y por encima de nuestras proyecciones para este año, que eran de 105 millones de euros.

Me alegra mucho ver que el nuevo equipo directivo no solo ha cumplido sus estimaciones, sino que las ha superado ampliamente, aunque ya adelantábamos desde el cuarto trimestre del año pasado que las proyecciones de la compañía eran demasiado conservadoras y que, por más que hacíamos números, nos era imposible que no fuesen superadas, y efectivamente, así ha sido. Ojalá que las proyecciones que están haciendo ahora para 2027 sean también igual de conservadoras, pero eso ya lo debatiremos en nuestra actualización de proyecciones próximamente. 

Sí que me llama la atención que, claramente, la base de clientes de DeGiro creció un 13,6%, pero las transacciones solo aumentaron un 8%, por lo cual eso me indica que la inactividad de cuentas de DeGiro aún sigue en aumento, o al menos sigue siendo muy alta en 2024.

Y que la mayor parte de la reactivación de transacciones ha venido por el lado de Flatex, donde la base de clientes aumentó un 14%, pero las transacciones aumentaron un 16,5%.

Quizás esto tenga que ver también con la llegada de nuevos productos que se han lanzado en Flatex en Alemania, como todo el tema de los planes de ahorro y todo el tema de las cripto. Porque eso significa que, si Flatex ha funcionado, cuando todo eso se traslade a DeGiro, que es lo que va a suceder en 2025, podríamos tener una reactivación de transacciones por cliente importante.

La compañía no cuenta con ello para 2025, y me parece bien, yo también seré muy conservador en esa parte, pero atentos, porque es un catalizador muy posible: con la llegada de todos estos nuevos productos, podríamos ver cómo se reactivan las transacciones por cliente en DeGiro, que es la parte más débil en ese punto de transacciones, mientras que, a la vez, es la que más clientes está absorbiendo cada año.

Sin embargo, el coste de adquisición de cliente de DeGiro tiene que estar siendo muy inferior al de Flatex, porque fijaos cómo el EBITDA de DeGiro aumenta un 80% interanual hasta los 116 millones de euros, lo que supone un margen EBITDA del 40,5%, mientras que en Flatex el EBITDA aumenta solamente un 13% hasta los 86 millones de euros, con un margen EBITDA del 31,8%.

De aquí, que no hayamos comentado, simplemente decir que es súper interesante que en el cuarto trimestre adquiriesen 124.000 nuevas cuentas, un 60% más que en el mismo cuarto trimestre de 2023, que normalmente es un trimestre débil, por lo cual es bastante sorprendente.

Dentro de esto, en DeGiro absorbieron un 50% más de cuentas que el año pasado, unas 90.000, y en Flatex, otras 33.000, con un crecimiento del 90%. Importante, insisto, la rapidez con la que está creciendo Flatex desde que han introducido los nuevos productos, lo cual, en mi opinión, podría ser un indicio de la aceleración que podríamos ver en DeGiro cuando lleguen estos productos, especialmente todo el tema de cripto, el seguimiento de cartera, las watchlists y las alertas.

Yo creo que van a incrementar el número de transacciones por cliente y también van a hacer que la plataforma sea más atractiva, lo que a su vez atraería más clientes a un coste bajo.

Perspectivas de 2025 ya comentadas. Quizás me faltan números para entender las proyecciones de la compañía para 2027, donde buscan 650 millones en ingresos y 200 millones en beneficios netos, con una base de aproximadamente 4 millones de clientes. No me preocupa cómo llegar a esos 4 millones de clientes, lo cual me parece bastante razonable, sino que lo que me cuesta más es entender cómo pasamos de 480 millones a 650 millones de euros en ingresos en dos años.

Y digo en dos años porque en 2025 se supone que se van a quedar planos en ingresos, por lo que, si suponemos que su guía de 2025 es correcta y no conservadora, entonces parece muy optimista intentar llegar a 650 millones para 2027. Algo que pretenden hacer ampliando su oferta de productos y servicios, que es un principal catalizador importante, yo creo, sobre todo para aumentar el número de transacciones y a la vez aumentar la eficiencia operativa.

Recordemos que quieren recortar personal y, sobre todo, recortar gastos administrativos. Esto último es bastante sencillo, porque la mayoría de esos gastos administrativos vienen con todo el tema de la ampliación regulatoria, lo cual ya ha quedado atrás, y, paulatinamente, sí que creo que pueden mejorar márgenes.

Mi principal choque está con el tema de los ingresos. No sé cómo van a llegar a 650 millones. Ya haré números con mis propias proyecciones y veré si se acercan o no a esos 650 millones, pero en base a lo que calcule, publicaré mis proyecciones futuras.

Por el lado positivo, insisto en la importancia de un equipo directivo fiable. Eso es algo que llevamos resaltando todo el año y es importante, porque ahora que están lanzando este plan, es clave que el mercado se lo crea, aunque, vista la reacción de la cotización, no parece que el mercado se esté creyendo nada.

Vamos a ver si en la llamada de ganancias que se realizará hoy a última hora explican más detalles sobre cómo van a llegar a esos 650 millones, pero en la presentación que han subido a la web, en mi opinión, no se dan datos suficientes para justificar esos números.

Quizás la parte de la cripto pueda ayudar, y los ingresos por interés van a estar rezagados, porque no esperamos un periodo de tipos altos de aquí a 2027.

Evidentemente, si se produce la sorpresa de tipos altos en ese periodo, pues gozaremos, pero no es lo más probable. Y ya sabéis que yo voy a realizar un escenario conservador.

Fíjense en la diapositiva 13, cómo en Flatex, tras la llegada de nuevos productos, las transacciones por cliente han aumentado de 30 a 35, mientras que en DeGiro, donde aún no han llegado, siguen estancadas en torno a las 19 transacciones. Por lo que insisto en que hay un gran catalizador potencial: cuando lleguen los nuevos productos, se podría ver un aumento de las transacciones en DeGiro por encima de 23-25, y llevar al global de la compañía por encima de las 25-27 transacciones por cliente.

Es interesante que ellos, en sus diapositivas, se comparan con la mayoría de sus competidores cotizados, y se demuestra que FlatexDegiro es de lejos el que más rápido está creciendo desde 2021. Pero, además, no solo en términos porcentuales, sino también en términos de clientes absolutos, ya que en FlatexDegiro han aumentado alrededor de un millón en los últimos dos años, mientras que su siguiente competidor más cercano, Nordnet, ha crecido en unas 500.000 cuentas, y el promedio de sus pares en unas 250.000.

 Esto significa que FlatexDegiro está creciendo 4 veces más rápido y, además, con un coste de adquisición de clientes considerablemente menor. Sin embargo, FlatexDegiro aún tiene márgenes más bajos, y es lo que van a intentar revertir aumentando la eficiencia de ingresos por trabajador.

Esto se explica muy bien en la diapositiva 36, donde mencionan cómo el promedio de los pares de FlatexDegiro tienen unos ingresos por trabajador de 575.000 euros, mientras que en FlatexDegiro son de 380.000 euros, es decir, un 34% menos de ingresos por trabajador. Y en términos de beneficio neto por trabajador, la diferencia es aún mayor: el promedio de la industria está en 280.000 euros por empleado, mientras que en FlatexDegiro es de 90.000 euros, es decir, un 68% menos.

Por lo tanto, hay algo que claramente están haciendo mal en términos de gestión de personal, y esta es una de las principales iniciativas que van a intentar resolver en los próximos tres años, para aumentar la rentabilidad de la empresa y conseguir esos 200 millones de beneficios que están buscando para 2027.

Es difícil hacerlo en un periodo tan corto, vamos a ver cómo se van implementando estas medidas, pero recordemos que el nuevo CEO viene del sector bancario, y todo lo que es eficiencia de personal es algo que lleva en vena.

También hay que tener en cuenta que la fiscalidad es menos favorable en Alemania que en otras geografías, por lo que nunca se va a cerrar completamente la brecha con los competidores. Además, los competidores son muy locales, mientras que DeGiro está en 15 países, lo que implica costes de infraestructura adicionales que no se pueden eliminar.

Entonces, yo creo que no se va a eliminar esa brecha de forma completa, pero sí que se puede reducir, que es lo que está buscando la compañía, y en ese sentido me parece relativamente realista.

Hasta aquí lo más relevante de los resultados. Puedes encontrar todas las diapositivas en el pdf interactivo inicial.