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Teleperformance - Análisis de los resultados de 2024 (Formato texto) 

Los resultados de Teleperformance están completamente en línea con lo esperado.

Ingresos que crecen en todo el año un 2,6% proforma hasta los 10.280 millones de euros, o un 23% de crecimiento reportado por el tema de la adquisición de Majorel. El margen EBITDA aumenta en 10 puntos básicos hasta el 15% y la compañía, muy positivamente, genera este año ya 1.084 millones de flujo de caja libre. Es una barbaridad.

Esto significa, para que os hagáis una idea, que Teleperformance está cotizando actualmente a unas 5,5 veces flujo de caja libre del 2024, mientras que estos resultados demuestran que la compañía no se encuentra, al menos todavía, al borde del anunciado colapso.

A pesar de que en mis sueños estaba que el dividendo se paralizase y se enfocase más agresivamente a las recompras, parece que no va a ser así, y aumentan el dividendo un 9% hasta los 4,20 euros por acción, mientras que, de momento, no se anuncia una renovación del plan de recompras de 500 millones, que ha finalizado.

Habrá que esperar a la reunión del Consejo de Administración para que se apruebe otro plan de recompras, que espero que sea más agresivo y más rápido. Para mí, todo lo que no sea asignar agresivamente recursos a recompras y a mejorar su infraestructura de inteligencia artificial es tirar el dinero. Subir dividendos más agresivos a estos precios no me parece que tenga demasiado sentido.

Ahora mismo la yield por dividendo asciende al 4,2% con un balance bastante positivo que sigue desapalancándose.

Mirando hacia el cuarto trimestre, los resultados aumentan de forma proforma un 4%, muy buena dinámica, lo que significa que sigue acelerándose conforme veíamos a finales del trimestre pasado.

De cara al año que viene, el guidance está estrictamente en línea con nuestras predicciones. El guidance es crecer en ingresos entre el 3% y el 5%; nuestra expectativa era de crecer en torno a un 3,7% interanual, así que estamos dentro de ese rango. Hay que tener en cuenta, además, que se ha anunciado que el margen va a estar relativamente estable el año que viene, y eso sí que no me gusta nada. Es, para mí, la mayor decepción de los resultados. Yo esperaba ya empezar a ver esas mejoras de márgenes operativos que deberían empezar a llegar conforme la inteligencia artificial toma su efecto, conforme la infraestructura cada vez más offshore ahorra costes, pero, de momento, parece que los costes de reestructuración y los costes de la adquisición no están permitiendo que todavía veamos una mejora en los márgenes. Insisto, para mí sería lo único negativo de estos resultados y es relevante.

Por otro lado, se anuncia un nuevo programa de inversión en Inteligencia Artificial de 100 millones de euros para 2025 para apoyar el crecimiento y reinvertir en servicios empresariales digitales.

A mí esto me parece bien, es lo que tienen que hacer. Acercarse cada vez más a todo el tema de Inteligencia Artificial e invertir en ello no lo veo algo problemático, y además, con la generación de caja que tienen, está más que bien.

Luego han anunciado también que van a cambiar el nombre de la empresa de Teleperformance a TP, la abreviatura habitual de la compañía.

Sinceramente, no entiendo muy bien este cambio de nombre. Entiendo que tiene que ver un poco más con alejarse de la imagen de atención al cliente tradicional o algo así.

Probablemente sea un tema más de marca y acercarse más a algo de inteligencia artificial que otra cosa.

Pero no sé, no me parece relevante ni personalmente lo considero muy necesario, pero tampoco soy yo experto en rebranding. Y entiendo que si lo hacen es porque la marca Teleperformance estará algo dañada. Yo solo se que eso se traduce en más costes de remarketing. Como sabeis soy un contrarian hacia los costes. 

La mejor noticia, sin lugar a dudas para mí, es la aceleración de los servicios básicos, que crecen en el cuarto trimestre al 3,8%. Muy bueno, versus el crecimiento plano que habíamos tenido en el resto del año.

La parte de servicios especializados, además, ha crecido un 10% interanual, en línea con lo esperable. El EBITA es de 1.530 millones de euros, lo que significa que la compañía cotiza a menos de 4 veces EBITA. Si ajustamos la deuda, estará en torno a unas 5,5 veces.

El beneficio neto ajustado sería de unos 807 millones de euros, equivalente a 13,44 euros por acción, y el dividendo de 4,20 euros sería un payout del 31%. El beneficio por acción reportado sería de 523 millones de euros, o 8,71 euros por acción diluido, marcando un decrecimiento interanual del 13%, y el payout sobre ese beneficio diluido sería del casi 50%. Pero para calcular el payout normalizado tenéis que trabajar con la métrica ajustada, por lo que insisto en que el payout ajustado sería del 31%, y el beneficio por acción ajustado habría crecido un 10% frente al año anterior. No es una locura, pero no está mal.

 Aun así, yo esperaba, sobre todo para el año que viene, mejoras en esa rentabilidad que parece ser que no van a llegar, por lo que tendré que ajustar a la baja, aunque el resultado de este año también ha sido mejor de lo que yo esperaba. Con lo cual, en términos normalizados, a tres años más o menos, mis perspectivas siguen siendo las mismas. 

Con la adquisición de ZP, que es una plataforma de soluciones lingüísticas para comunidades sordas y personas con dificultades auditivas, que se integrará en la parte de servicios especializados, hay que tener en cuenta que ese guidance del año que viene, de un más 3 a un más 5%, es un guidance comparable. A eso hay que incluir la adquisición de TP. Pero además, ese +3/+5% de guidance es engañoso por que parece ser que no se incluye, dentro de esas perspectivas del año que viene, una pérdida importante de un contrato de gestión de solicitudes de visado en la parte de servicios especializados, que era un negocio muy rentable y muy sólido. No se han dado detalles sobre qué ha pasado ahí. Podemos intuir que pueda tener algo que ver con Estados Unidos o incluso con la parte de Europa, pero eso no lo sabremos hasta mañana que tengamos la llamada de ganancias.

El caso es que si incluimos la pérdida de contrato, que hay que incluirla evidentemente (y no entiendo por que no la cuentan directamente), el guidance es de crecer entre un 2 y un 4%, lo cual sería lo mismo que en 2024 y bastante más débil de lo esperado. Recordemos que mis perspectivas son de crecimiento de en torno al 3,7%, que corresponderían hoy por hoy al rango alto (y no incluye la adquisición de ZP que agregaría 2,4 puntos porcentuales más de ingresos). Evidentemente, cuando haga la corrección de proyecciones, seré aún más conservador para no pillarnos los dedos.

En realidad, en mi opinión la compañía está infravalorada y por ende no tiene sentido, pero si supusiéramos que la compañía estaba perfectamente valorada hoy antes de presentar resultados, que insisto, en mi opinión no es el caso, entonces para mí los resultados, o más que los resultados, las proyecciones son malas y yo castigaría la acción:

Los ingresos van a crecer menos de lo esperable, a priori el rango es entre el 2 y el 4 por ciento, así que es bastante débil teniendo en cuenta que el mercado esperaba crecimientos del 4,5% para 2025. Insisto, el mercado, yo no. Yo esperaba crecimientos del 3,5% aproximadamente, que todavía está dentro del rango, pero evidentemente me deja dentro del rango alto, lo cual no me deja en una posición cómoda y tendré que revisarlo a la baja.

El mercado, que esperaba un 4,7% de crecimiento, ya puede encontrarse decepcionado. Encima, los márgenes tampoco van a mejorar en absoluto prácticamente, cuando el mercado, al igual que yo, esperaba mejoras de márgenes de alrededor de 50 puntos básicos.

Por lo cual, para mí son resultados decepcionantes, o mejor dicho, más que resultados, proyecciones decepcionantes. A no ser que estén muy conservadores, lo cual sería una sorpresa, porque no es lo habitual en esta empresa que sean muy conservadores por naturaleza. Si fueran conservadores, entonces estaría contento, pero no creo que sea el caso. El tema es que el mercado todavía sigue descontando que la empresa en 5 años va a desaparecer. Entonces la valoración es ridícula.Pero si estuviese bien valorada, lo correcto sería que la reacción del mercado fuese negativa. Pero como digo, no es el caso. No está bien valorada y yo creo que, conforme el mercado vaya asimilando que la empresa a priori no parece que vaya a desaparecer, debería irse ajustando la valoración.

(Por cierto, Al que han hecho presidente, lo han hecho presidente porque ahora es el principal accionista (individual), con un 4,7%, el doble que las que tiene Daniel así que hay nuevo manda más).

Durante el año, hay que mencionar que han tenido un viento en contra de 110 millones de euros por los tipos de cambio. De no ser así, se habría alcanzado también mi perspectiva de ingresos original. 

Por otro lado, comentar que, ya como apunte personal, sí que me parece curioso que, acelerándose la parte del negocio principal un 3,8% en el cuarto trimestre, las predicciones para todo el año que viene crecerían entre un 2 y un 4, porque la base comparada del año que viene, en teoría, es más sencilla. Y deberíamos empezar a ver vientos de cola. Así que me sorprenden bastante esas estimaciones. Sobre todo el rango alto. Yo pensaba que iban a ser predicciones entre el 3 y el 5%, que habrían sido las originales si no hubiese sido por la pérdida del contrato. Insisto en que a ese +2/+4%  hay que sumar la integración de la recién adquirida ZP que son 2,4 puntos porcentuales de ingresos adicionales. Eso dejaría el rango medio de crecimiento para el año que viene del 5,4% global, del 4,4% en el rango bajo y del 6,4% en el rango alto. 

Aquí tenéis la segmentación de crecimiento anualizado y de cuarto trimestre por categoría.

Ya hemos comentado las anualizadas y las trimestrales de lo que es el negocio principal, pero fijaos cómo en la parte de servicios especializados, ya en el cuarto trimestre, el crecimiento frena voluntariamente hasta un 5,2%. Hemos pasado de crecer a doble dígito a crecer un 5%.

Ya habíamos dicho, conforme avanzaba el año, que se estaba desacelerando claramente ese segmento, pero está claro que en este cuarto trimestre el golpe ha sido mucho más en seco de lo que se esperaba.

¿Por qué? Porque nos dicen que ya se han visto afectados en este cuarto trimestre por la pérdida de ese contrato de gestión de solicitudes de visado.

Si no fuera por ello, dicen, el crecimiento habría sido superior al 10%, lo que significaría que se estaba de nuevo acelerando, porque en el Q3 ya crecía por debajo del 10%.

Sin lugar a dudas, la pérdida de ese contrato es un golpe importante.

Mientras, en la parte de servicios especializados, los servicios de traducción siguen siendo lo que más está impulsando el crecimiento y de cara a 2025 explican que el crecimiento vendrá impulsado por el negocio de traducción, la consolidación de la adquisición de ZP y esperan un crecimiento orgánico acelerado en el segundo semestre, no tanto en el primero por el efecto de la pérdida de contrato.

En cuanto a la parte de servicios básicos, hablan de una aceleración en todas las regiones, especialmente en Europa y Asia-Pacífico, lo cual es muy buena noticia. En cuanto a verticales, destacan especialmente los servicios públicos, medios sociales y, algo menos, bienes de consumo.

Durante el año, dicen, las regiones más fuertes han sido India, Asia-Pacífico, Reino Unido, los centros multilingües de Europa y África subsahariana. Es decir, prácticamente todas las regiones offshore y Reino Unido. Y Reino Unido, probablemente, porque viene de una base comparable del año anterior muy mala.

Sí que se aclara que se espera que las actividades del Servicio Principal crezcan a un ritmo más rápido en 2025 en comparación con 2024, lo cual tampoco es difícil por la base comparable, pero es sin duda una muy buena noticia.

Por regiones, en el cuarto trimestre, Europa, Medio Oriente y Asia-Pacífico lo han hecho muy bien, creciendo un 7% pro forma, mientras que América ha crecido más débil, en torno a un 4% pro forma. En cualquier caso, es un impulso alentador impulsado por Latinoamérica, es decir, por todo lo que es el movimiento offshore y nearshore.

De la parte de Europa, Medio Oriente y Asia-Pacífico, dicen que ha habido un gran impulso con los nuevos contratos de servicios públicos. En cualquier caso, durante el año esta región es la que mejor lo ha hecho, con diferencia frente a América, que en todo el año ha decrecido un 0,8%, mientras que Europa, Medio Oriente y Asia-Pacífico han crecido un 3,5%.

Por cierto, en realidad no hay mejora de margen, prácticamente ninguna, porque Servicios Especializados mantiene su margen EBITDA en el 30%, por cierto, muy muy sólido. Por eso me da tanta pena que se haya perdido ese contrato en la parte de Visa, porque al final eso va a presionar a la baja el margen completo del grupo.

Por lo que en 2025, al final, la perspectiva será de mantener el margen más o menos estable o mejorarlo en 10 puntos básicos. En realidad, sería buena noticia, porque significa que si no fuera por la pérdida del contrato de Servicios Especializados, probablemente habríamos tenido mejoras de 20 a 30 puntos básicos.

En cualquier caso, siguen siendo débiles respecto a lo que esperábamos, que eran 50 puntos básicos de mejora, que parece que no van a llegar. Pero, como decía, el Servicio Especializado no mejora el margen y el Servicio Básico empeora el margen en 20 puntos básicos.

Por regiones, es verdad que la parte de Europa y Asia-Pacífico ha mejorado considerablemente su margen, en alrededor de 150 puntos básicos, pero la parte de América ha perdido 100 puntos básicos.

Entonces, si os fijáis, en servicios básicos y servicios especializados el margen realmente no mejora, cae. Muy ligeramente. Entonces, la mejora de margen evita que han reportado, han jugado un poco con las cifras de las sociedades de cartera para redondear, pero el margen realmente mejora solamente un 0,02%, el año pasado era del 14,93% que redondearon a 14,9% y este año es del 14.95% que han redondeado al 15%. 

La mejora del margen en Europa se explica porque viene de 94 millones de ahorros de las sinergias con Majorel que han compensado los tipos de cambio negativos.

En América, la caída de margen dicen que se debe al tipo de cambio, a más transacciones en América Latina versus otras regiones y a inversiones importantes en fuerzas de ventas en Estados Unidos.

Y luego, ya para ir terminando, la compañía comenta que en América ha disfrutado de la expansión sostenible y rentable de las actividades offshore hacia la India.

En la parte de servicios especializados, el margen operativo de Language Line Solutions mostró una sólida mejora respecto a 2023, cuando se vieron afectados por la escasez de intérpretes en EE.UU., que ya comentamos en el pasado.

Por otro lado, en cuanto al beneficio operativo, hay que tener en cuenta que el beneficio operativo reportado incluye la amortización no recurrente de 220 millones de euros de intangibles relacionados con las adquisiciones, que entiendo que es la diferencia entre el beneficio neto reportado y el beneficio neto ajustado.

Por cierto, menudo ha subido la tasa impositiva, que se ha disparado al 40%, versus el 27,8% del año pasado.

El efecto Francia, que no les ha permitido deducirse los costes de reestructuración en Francia, ni tampoco el deterioro significativo del fondo de comercio.

Surrealista lo de Francia.

El flujo de caja libre mejora alrededor de un 33% hasta los 1.084 millones gracias a una entrada de capital circulante de 100 millones por una buena gestión del circulante y además porque el CAPEX se ha mantenido plano a pesar del aumento de los ingresos.

El CAPEX se ha mantenido en 214 millones, por lo cual se reduce al 2,1% de los ingresos.

La deuda neta cae hasta los 3.890 millones de euros, que son alrededor de 700 millones menos que el año pasado.

Por otro lado, tienen la mejor ratificación crediticia del sector, del BBB estable, y gracias a ello emitieron 500 millones al 4,25% en enero, con vencimiento a 2030.

Aquí ya lo hemos comentado todo en otras ocasiones.

Lo único a mencionar es que hay un ajuste de 13 millones negativo en los resultados del año pasado que se han descontado tras la evaluación de los activos y pasivos de Majorel, debido a una amortización de activos y materiales realizada por la adquisición de empresas de Majorel.

En definitiva, esto ha tenido un efecto negativo de 10 millones en el beneficio neto reportado del año pasado, que en vez de 602 millones se convierte en 592 millones.

Por último, a pesar de todo el gasto de amortización de intangibles por la adquisición, el beneficio antes de impuestos realmente era mayor que el año pasado en un 6%, lo cual estaba muy bien. Pero como les han subido los impuestos, por los motivos que os he explicado antes, el beneficio neto reportado es en realidad peor que el del año pasado.

Por eso hay que trabajar en este caso con las cifras ajustadas. A 13,44 euros por acción, la compañía está cotizando alrededor de 7 veces beneficios.

Del balance, simplemente comentar el impairment o la amortización de activos intangibles por unos 150 millones de euros.

También mencionar que tienen ya 1.050 millones en efectivo y equivalentes, y que la deuda neta excluyendo arrendamientos se situaría en 3.000 millones de euros, lo que sería menos de dos veces deuda neta/EBITDA.

El equity o patrimonio neto aumenta hasta los 4.556 millones, creciendo a ritmos del 8% este año, con lo que el ROE ajustado habría sido cercano al 19%.

Que la empresa valga solo 6.000 millones me parece surrealista. Está valorada ahora mismo a menos de 1,3 veces valor en libros.

Para mí, podría perfectamente valer el doble con ese ROE, pero ya publicaré una actualización ajustada con los resultados próximamente.

El flujo de caja libre disponible para la empresa, calculado como beneficio operativo menos impuestos más depreciación y amortización menos el CAPEX menos la variación de trabajo circulante menos los arrendamientos, es de 1.120 millones de euros.

Muy cercano a los 1.082 millones que calcula la compañía.

Por lo que, francamente, sigo sin entender por qué narices la empresa no está recomprando 600 millones anuales de acciones, pudiendo estar eliminando el 10% de las acciones en circulación al año.

Y eso sí que te crea valor, brutalmente.

Así que, una posible respuesta podría ser que estén cerca de otra gran adquisición.

Y la otra posible respuesta es que estén buscando opciones de sacar de la bolsa a la empresa.

Para mí, son las dos únicas alternativas y explicaciones coherentes de por qué narices no están recomprando 600 o 700 millones anuales.

De momento, lo que están haciendo es desapalancarse, pero ya vemos el efecto de la deuda en la compañía.

Vemos cómo esos intereses han pasado de 88 millones a 204 millones en un año, que en mi opinión sería otra muy buena forma de crear valor, eliminando toda esa deuda.

Pero ahora mismo no se me ocurre otra manera de crear más valor que con las recompras, a no ser, insisto, que estén buscando alguna adquisición en la parte de servicios especializados para asegurarse crecimientos más acelerados y diversificarse más del negocio base.

Y el hecho de que no hayan anunciado ningún plan de recompras me hace inclinarme hacia lo segundo, que probablemente cree mucho menor valor, pero sí que puede dar tranquilidad al mercado.

Hasta aquí el análisis de los resultados.